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宋向前总裁专栏文章:《私募股权基金金融危机中的生长法则》

发布时间:2009/10/18 来源:未知 作者:schc NEXT

自9月15日雷曼兄弟宣布进入破产保护,时至今日(10月14日),正好30天,美国的金融危机已演变成波及全球的金融大海啸。身边的朋友也开始关心地问我,“你们(私募股权投资基金)是否也受到了影响?”切实说,我们并没有感受到“海啸”中的那种惊恐或是伤痛,因为我们关注的众多优秀企业仍然在热情洋溢的发展。应该说,中国经济正处在由量变向质变的转移过程中,在这其中,大部分优秀企业已经更多地将管理提升、技术升级和品牌创造等软实力强化作为未来的发展目标,而不再一味强调规模地扩张。因此,我们仍然对中国经济、对那些优秀的企业,以及对自己所从事的投资事业抱有极强的信心。

当然,海啸具有摧毁一切的巨大力量。如果全球金融危机演变为经济危机,那么中国经济的信心必然在这种很“平”的世界中受到牵连。比喻来说,泡沫既然可以在地平面膨胀而越积越高,那么当它转变为炸弹爆炸时,一样可以把地面炸出个大坑。姑且我们把这个坑比喻成股票市场中的负泡沫。假如这个负泡沫继续膨胀下去,将势必造成社会需求增长停滞、失业率上升、企业出现局部性破产的局面,那么私募股权基金是否也应该开始重新审视自己的业务战略了呢?

尤其面对我国A股市场当前的一些局部异状,我们也不得不开始重新思考了。10月14日沪市收盘2073.57点,当日股指跌幅2.71%,股票交易系统数据显示A股平均市盈率为14.37倍,市净率2.43倍。部分行业的市盈率,如钢铁行业 5.55倍,造纸行业 7.98倍,资源板块 9.83倍,就连私募投资热点节能环保行业也仅有10.09倍而已。再来看看,我国钢铁行业的龙头企业鞍钢股份,当日收盘6.55元,市盈率 4.0倍,而其每股净资产却是7.76元,今年上半年净资产收益率仍然有10.66%,净利润增长率更是达到24.5%。更不要忘了,钢铁既是一个进入禁止又是一个寡头垄断的行业,它更与GDP高度正相关。即便中国GDP 08年增长只有8%,如果不是出现管理疏漏,鞍钢的净资产也绝不会缩水。因此,我们可以看出,投资二级市场,似乎比投资非上市公司的股权更具吸引力。

看看巴菲特在干什么?9月底,18亿港币购买比亚迪10%股份,交易价格每股8港元,仅有两倍多的市盈率。10月初,沃伦·巴菲特斥资80亿美元收购了通用电气和高盛集团股份。而美国Rock Creek集团(管理美国各州养老金、美国大学基金以及一些国家的政府基金,资产规模有650亿美元)也正在发起基金专门用于收购美国市场上的廉价资产。

当然,我国真正的私募股权基金是不被允许投资证券类资产的,我们上述的一些观点也是在放大负泡沫的条件下得出的。而作为一种充分性的业务战略思考,笔者愿意基于目前的环境,拿出一点想法与大家分享。

私募股权基金看重的是企业长期的成长价值,因此即便假设私募股权基金可以投资于上市公司股权,那么“战略投资”的根本也不能改变。基于此,上市公司私有化应当可以成为一种不错的战略转移。其投资与退出的途径是:要约收购或吸收合并方式收购上市公司,进行退市(私有化),然后再进行上市或出售以完成整个投资活动。那么,这种新型业务战略的好处是什么呢?

首先,私募股权基金可以抓住金融下行周期中,部分上市公司显现出的超值投资机会。实际上,由于我国上市审批制度的独特性决定了目前绝大部分的上市公司都是某一细分行业内的龙头类企业。因此,当前他们仍然具有极高的发展潜力。例如,我国中小企业板上市公司2008年上半年平均实现营业收入6.44亿元,比上年同期增长36.42%;平均实现净利润5140.54万元,比上年同期增长47.08%。可以看出,这种投资标的的企业质量不会输于优秀民营公司。而正是由于处在金融下行周期,或负泡沫膨胀阶段,部分优质企业往往被过度错杀;另一方面,私募股权基金又是以长期投资为原则。因此两三内,我国金融市场必将回复到上行周期中,即便不考虑股指反涨的泡沫化因素,这种投资仍然非常具有极高的安全边际。

再者,优秀的私募股权基金以资源整合、战略调整和组织重塑见长。他们收购上市公司后,通过对其业务战略的重新梳理、整合外部优质资源、强化主营业务并剥离非主营或不良资产,以最终实现上市公司的血液更新。另一方面,由于我国证券市场对于大非或小非的限制,部分核心股东仍无法及时在二级市场上套现,而上市公司的私有化正好可以解决此类问题,同时也可以解决国有企业遗留的一些股权问题。这可谓一石三鸟之功效。

最后,企业的焕然一新,必然使其更具市场竞争力和投资吸引力。此时将其销售给行业内的某家公司,或者将其上市,都可以成为顺理成章的退出渠道。投资收益是什么样的结果不难想象。

其实,上市公司私有化在国际发达资本市场已经是相当成熟的一项资本化操作了,数据显示,美国1981~1988年间,每年上市公司进行私有化的案件占所有对上市公司收购活动的10~30%,且呈现逐年上升的趋势,1988年这一比例达到了26.9%;2003年1~6月间,香港联交所有11笔将上市公司转为私有的收购交易被列入议程,而同期仅有17家新公司在香港上市。

再比如,位于美国纽约的收购基金公司WL Ross & Co LLC在2000年以后,以低廉价格连续收购处于严重亏损中的美国三大上市钢铁集团Bethlehem、LTV和Acme公司,将这三家钢铁公司下市并重组为美国第二大综合钢铁集团ISG。随后,ISG于2003年重新在纽约证交所上市,市值达到40亿美元。之后,ISG于2005年10月以45亿美元的价格被印度米塔尔钢铁公司收购,后者因此一跃成为全球钢铁业头号巨人。不到五年时间,WL Ross基金在完成“收购-私有化-重新IPO-全面套现”的整个投资流程中,获利数十亿美元之巨。

言及此,我们是否可以发现,不管金融周期是在上行周期还是在下行周期,私募股权投资一样可以凭借其胆量、睿智、经验和能力获得发展,这其实,在任何一个行业中都很难找到这种两面逢缘的美妙。但我国私募股权投资仍是一个处在襁褓中的行业,在环境变动中处乱不惊,踏踏实实地学好基本功,勤勤勉勉地做好行业研究,才是获得自身长久发展的根本。

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