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【中国保险大讲堂】宋向前:保险资金面临资产端收益下滑、负债端成本不降的局面

发布时间:2016/12/05 来源:加华伟业 作者:加华伟业 NEXT

 

​编者按
10月14日,由中国保险行业协会主办的第120期中国保险大讲堂在深圳顺利举办,本期大讲堂以《复杂利率时代下保险业资金运用》为主题,邀请了中保协首席长期利率专家、阿尔法智库首席经济学家王家春;北京加华伟业资本管理有限公司董事长宋向前;中国投资银行主席龚方雄发表了专题演讲。今天,小编给大家推荐的就是宋向前先生的演讲内容。

 

 

 



 

保险资金面临资产端收益下滑、负债端成本不降的局面

 

 

 

一、 全球进入复杂利率时代,保险资金配置面临新挑战
(一) 当前全球宏观经济形势
自2008年全球爆发金融危机以来,“量化宽松”非常规货币政策被当作拯救危机的首选“灵丹妙药”,登上世界经济舞台。但是资金大多数并未真正流入到实体经济中促进增长,世界经济依然萎靡不振:2015年全球经济增速为3%,创下6年来新低。而在今年6月世界银行将2016年全球增长预测从年初的2.9%又降至2.4%。货币超发不但没有刺激出新的经济增长点,反而使得货币过剩的问题日益严重,经济过度依赖货币政策。全球经济增长形势不容乐观,所处的经济环境一直没有离开08年金融危机的时代。
 
(二) 当前全球政治经济格局
宏观经济分析确实需要全球的视野,保险资金是一个大体量资金,长周期运用的业态,所以保险资金的运用需要非常强的宏观策略研究。世界经济发生了很大的变化,美国的特朗普与希拉里的PK;中间层实际收入下降,民粹主义、民族主义势力不断崛起;香港问题;反全球化,全球经济向右转,极端主义盛行和民族主义盛行,其实是对美元主导的全球化浪潮的反思;以及美国重回亚太……

1、中美两大引擎失速。发达、新兴两大阵营中的两个领头羊(美国、中国)的生产率增长均非常缓慢 ,其中美国劳动生产率复苏弱于任何一次危机后的复苏,中国全要素生产率增速已降至1998年以来的低点。市场也逐步认识到全球增长动力匮乏可能是一种新常态,全球经济呈现出实体经济疲态与资本过剩并存的局面。深刻的经济格局及结构的调整势在必行,因应这种趋势顺势而为的资产配置和调整尤为必要。

2、人民币和美元迎来前所未有的较量。大国崛起角力在军事和金融经济秩序上,我们正在处于全面对抗的时代。但是我们不能忽视美国是一个拥有强大战略的优势的国家,所以美元是世界储备货币,只有美元不受汇率的干扰,只有美元能够面向全球征收铸币税。美元的地位、美国联储的全球央行地位目前看没有人能够动摇。美联储还是一个比较克制的央行,虽然它是世界性央行。
 
港币和人民币,港币、人民币和美元其实是一体化的,但是若放开人民币自由兑换,以现有的汇率水平我国的外资储备能力是没有办法让人民币走向全面对外开放的,也没有办法让我们国内的居民储蓄变成美元资产。如果我国汇率变大与外汇储备能够匹配,同时放开人民币能够随便出境走向国际储备货币是否能够实现,其他的储备资产以现在人民币的汇率水平,我们现在的发钞数量、储蓄数量进行兑换可能不会答应。现在美元依然强势,强在美国有非常强大的科技和创新能力,不允许我们做亚元,所以美国人会重返亚洲。

3、存款、债券负利率(资本过剩)
发达经济体中已有5个(丹麦、欧元区、瑞士、瑞典和日本)执行负利率政策,约占全球产出四分之一。全人类历史上第一次经历负利率时代。负利率的本质就是货币时间价值为负,也就是从国家制定长期的利率表上可以看出资本对整个经济感到极度担忧。在欧洲央行启动购债程序后,欧洲债券市场已经天翻地覆,不仅主权债沦为负利率,就连没有政府背景的非金融企业发债也要投资者“倒贴钱”,这在历史上还是第一次。据英国《金融时报》报道,德国跨国日用品巨头汉高公司和法国制药商赛诺菲万安特于2016年9月6日以-0.05%的利率发行了短期债券。
 
中国也不可避免地面临着负利率时代的来袭,人民币急剧贬值,为了防止资本外逃,未来可能加息。
 
4、资产荒
经济发展的持续疲态则引了资产荒的问题,它表现为无风险收益率持续低迷,资产价格高,未来上涨潜力有限,导致可以合理配置的资产选择并不多。资产价格高与资产收益低是一个问题的一体两面。资产价格太高,其对应的潜在收益率就下降了。

负利率、资产荒问题,实质就是实体经济疲软。从本质上解决这些问题,就必须面对结构性改革—供给侧改革。

5、美元复苏
美元自2008年金融危机以来,在震荡中走强,尤其是2014年6月开始,由于美国经济数据向好,美元重新强势。现阶段,美元加息预期强烈,国际资金被吸引,人民币贬值是大概率事件,国际资产配置暗潮踊动。

(三) 保险资金配置面临新问题
保险资金面临资产端收益下滑、负债端成本不降的局面。2014年开始中国国债利率进入快速下行通道,目前10年收益率仅为2.7%。在低利率环境中,保险公司 原先大量配置(60 %以上)的高收益固类资产缺乏,而保险负债端的资金成本(定价利率/万能险结 算利率)尚未开始显著下降,保险公司资产配置压力巨大。
 
2015年保险行业资产总额达12.36万亿元,相比年初增长21.66%。而且随着人身险预定利率的放开,保险业负债端利率已经开始逐渐走向市场化,推升资金成本。保险资金配置的主要大类资产包括银行存款、债券以及权益性投资与另类投资。一方面是资产增长及负债成本上升,另一方面却是负利率与资产荒,加之险资巨量的人民币又面临着贬值压力,传统的负债驱动、资产驱动模式已经无法满足保险公司管理需求,如何在新的形势下进行资产配置,有效地突围呢?

二、 保险资金配置方向探讨
(一) 保险资产配置现状及趋势
 2016年7月,保险行业运用资金规模12.56万亿,其中银行存款、债券、股票基金和其他另类投资分别占比17.33%(前值18.79%)、33.86%(前值33.49%)、13.72%(前值13.50%)和35.10%(前值34.22%)。从规模来看,全行业存款环比下滑7.75%,债券、股基和其他类投资规模分别环比上涨1.09%、1.61%和2.58%。从前七个月的数据来看,股票基金规模比年初有小幅上升,其他类资产增长30.13%,债券增长8.52%,存款下滑13.04%。
 
在低利率甚至负利率环境下,加大权益类、海外投资、消费服务领域投资比例是保险资金配置的自然需求,险资提升权益配置比例是大趋势。受国家的外汇管制政策影响,监管层对海外投资额度收紧(自2015年3月以来外管局未批新的QDII额度),险资难以获得足够的海外投资额度,因此长期来看险资继续提升权益类配置是大趋势。

(二) 权益性投资与保险资管的发展趋势
2015年保险行业资产总额达12.36万亿元,2004年-2015年资产规模均持续稳定增长,年度复合增长率约为23.8%,2008年-2015年总资产的增速也基本在20%左右,呈现健康良好的稳步发展态势,保险的经济助推器和社会稳定器作用日益凸显。与此同时,保险资产的迅速发展对保险资产管理也提出了新的要求与挑战。

1. 保监会进一步放宽险资的资产配置范围
2016年3月,保监会网站公布《关于修改保险资金运用管理暂行办法的决定(征求意见稿)》(简称《险资运用办法》),改动达29处。《意见稿》明确提出保险资金可以投资资产证券化产品,可以投资创业投资基金等私募基金,还可以投资设立不动产、基础设施、养老等专业保险资产管理机构,专业保险资产管理机构可以设立夹层基金、并购基金、不动产基金等私募基金。

2. 监管政策对权益类投资进一步放宽比例
2015年7月保监会发布《关于提高保险资金投资蓝筹股股票监管比例有关事项的通知》放开了保险公司的蓝筹股,占总资产的40%。
 
3. 权益类资产配置出现主流化趋势
数据显示,保险对权益类投资占比从2015年年初的11%增至12月的15%,另类投资从24%增至29%。其中另类投资已经超过银行存款。说明保险公司的资产配置发生了根本性的改变,也说明了保险公司投资能力在过去十年得到了长足的发展。

4. 投资收益已成为保险公司利润主要来源
保险公司的利润主要来源于承保利润与保险资产投资收益。承保利润由死差、费差、退保金和准备金释放组成,是保险业务经营相关的收益。经营稳定公司利润相差不大。2015年的上市保险公司利润报表显示,投资净收益均大幅高于营业利润,负债端-承保业务板块营业利润为负数,公司营业利润的关键来源为投资净收益。对一家出色的保险公司而言,其主要的收益应该来自投资而非销售。
 
5.权益性投资多采取基金形式
在权益性投资中,除了直接股权投资,产业基金的形式为中国前10大寿险公司所青睐,目前大多为医疗健康养老及与政府合作的产业基金。
 
(三) 消费服务产业是险资权益类投资配置的首选
对全球范围内的消费服务领域进行产业并购投资,控制龙头企业,完成产业布局,是当前保险资金运用较为理想的一种方式。在投资现代消费服务的过程中,一定要从核心产业布局,产融深化的高度出发,实现核心行业从自由分散式竞争到集中垄断式获利的转变。横向地控制企业,不能投就资产端的权益投资而言,传统的周期性行业(钢铁、煤炭)、代表未来发展方向(移动互联网);应该投消费服务领域的权益性投资。消费服务行业为人们日常生活的刚需,受经济周期的影响较小,而且能够产生稳定现金流;特别是在保险的巨量资金通过投资并购控制一些产业之后,更可以在一些行业获得垄断溢价,实现更为长期稳定的回报。

1.消费成为GDP最大的推动力
据来自中国商务部的数据显示,2015年中国社会消费品零售总额达到30.1万亿元,同比增长10.7%,消费对经济增长的贡献率达到66.4%。无论从避险角度、经济结构升级角度、消费升级角度,还是从老百姓基本需求的角度看,消费都是未来十到二十年会持续发力的行业,发展空间很大。中国的中产阶级人数在不断增长,由此产生的消费升级需求将为消费行业的发展创造很好的机会和条件。
 
2. 消费服务稳定增长的基础
作为驱动消费的核心动力——中国中产阶级人群将在六年内跃升全球第一,消费量则排名全球第二,而且发展迅速。

3. 消费服务稳定增长的空间
在拉动中国经济增长的投资、出口与消费的三驾马车中,随着投资过剩、出口不振,消费已成为主引擎。发达国家主要消费服务业占GDP的占比,全世界平均64%,我们中国现在消费服务的水平66.40%,美国是80%。我们的消费增长空间非常巨大。
 
4. 年轻一代消费习惯的改变
 
中国人因80后等年轻一代的兴起,勤俭克制的消费习惯正在被抛弃,超前消费习惯正在形成!

5. 消费升级与投资机会
从0-20岁,20-40岁,40-60岁,唯一不变的就是消费和服务。围绕中产阶级的医疗养老健康业将大有发展。
 
6.消费服务产业的特点非常契合险资的配制需求
随着中国人均GDP超过5000美元,人们还存在消费升级的需要;消费服务产业作为人类真正的刚需,产业规模巨大、分红率高、现金充裕,发展稳定,具备穿越经济周期的特点,对消费服务产业进行权益性投资,非常契合保险资金获取长期稳定收益需求特征。

这些可以通过巴菲特收购再保险公司和Geico,投资于可口可乐、保险、消费信贷服务可以印证。

(四)从产业布局的高度进行权益性投资
权益类投资选择二级市场股票,选择未上市公司小比例股权投资?目前,保险公司投资权益类资产的主流模式以上述两种模式为主,尚未进入产业整合的高度来进行投资布局;也可以选择上市公司产业的上游、下游相关的细分行业,都可以进行协同,横向的并购、纵向产业一体化,这样就能消化保险公司大资本,而且形成垄断。
 
1、 产业布局的并购模式
美国产业整合与投资并购是最早的,19世纪初美国横向并购制造了一批“产业大垄断商”;相反中国目前各行业集中度普遍较低,企业并购目前以横向并购为主,协议收购为主流,要约收购渐成规模;随着中国企业实施“走出去”的战略,大型的海外并购也越来越多。特别是最近两年来,以保险公司为首的金融机构发起的举牌收购也越发频繁。

根据上市公司公告统计,2015年全年被举牌的上市公司数量更是高达135家,超过了A股自设立以来至2014年的总和(86家)。上市公司股权分置改革、股市实现全流通,民企所有权与经营权分离、行业集约化与股权分散化,未来将有更多的上市公司的控股权以举牌收购的方式转移到产业资本与金融资本。
 
并购--中国产业集约发展的必经之路。基于市场选择的寡头垄断结构是非常有效率的。成熟行业的垄断结构是市场演变的必然结果(可乐和百事)。所以以后的整合是从整合到“化合”,这就需要非常强大的管理能力。在经济低迷的时候通过并购实现产业布局、产融深化的最佳时期,万物皆有周期,而逆周期的并购投资,是长期资本获得超额稳定利润的不二法门。

2、 国内保险机构举牌收购上市公司得失分析
(图为被险资举牌的上市公司
 
前海人寿举牌万科A等举牌案例可以看出,险资举牌动机:(1)财务投资;(2)做大规模;存在着择股择时的失当、缺乏产业整合的战略高度、期限错配存在流动性风险等问题。
 目前险企仅从产业布局出发,不重视久期管理,没有奉行长期价值投资理念,实现产融互动的角度来进行收购,而仅仅是追求短期收益,快速做大资产规模,并存在选择行业不佳、久期错配的严重问题。

三、 保险资金权益类投资策略探讨
(一) 收购龙头企业,管理深化
保险资金可选择成立并购基金,选择消费服务产业中的龙头企业作为投资与收购的对象,并以行业龙头为中心进一步在细分行业中投资与收购,进行产业整合与深化;同时由于兼并收购,重整上市会涉及到一系的资本业务机会,因此还可以以多样化的资管产品全面进行渗透与对接,实现产融深化;从而促使资金投资并购的公司在某一特定行业中形成一定的资金、产品、市场、品牌与技术的垄断优势,获得长期稳定的超额投资收益。

收购后可以通过以下途径提高企业经营利益。
 
通过出售、上市(上市公司的私有化再上市)、甚至通过长期持有从企业获得稳定的现金流与分红或是穿越周期,耐心持有,长期稳定高收益(可参考黑石收购Hilton案例)。

(二) 横向纵向整合,产业深化
收购兼并与股权投资有机结合,通过持续收购打造行业巨头。当并购基金控制了某些细分行业的龙头企业后,可以帮助企业进行同行业及上下游资源整合,寻找与企业具有积极协同效应的资产与业务,并购整合、产业深化,进一步巩固龙头企业的市场地位与行业话语权,形成垄断优势。(可参考雀巢通过并购对中国行业的控制与垄断案例)

(三) 资管全面渗透,产融深化
并购基金,全面资管业务链从产到融、从融到产全面渗透。
    
四、 中国超级资管机构有望诞生
 中国缺位国际资管机构TOP10,资本之王全球优质龙头上市公司的大股东—BlackRock,它投资策略是收购并成为全球产业龙头上市公司的大股东,多投资消费与服务类企业;也在重点行业进行密集性投资;投资理念是坚持长期投资,引导上市公司长期健康运营。国内平安保险、中信证券等已分别是所在行业中管理资产规模最大的企业,按现有的发展速度,未来中国一定会产生资管的超级主力机构,各类金融机构已经开始准备。

中国迎来诞生超级资管机构的最佳时机是逆周期权益性投资,当前中国经济形势下行,资产泡沫开始破灭,特别是2015年股灾发生,2016年又经两次融断,股市从去年高点5178点跌到最低点2638点,已经下跌近一半市值,一些优质的公司越来越便宜开始被低估。而弱市正是保险资金这种长期资本进行逆周期权益性投资的最佳时机。以5-7年为期,险资现在完全可以开始深入研究,发现价值被低估的公司,加大权益性投资,同时进行产业布局,以获取长期稳定收益。

国际资产配置良机。自2013年底以来,人民币持续贬值,由6.04元/美元跌至6.7元/美元。随着美元复苏,未来人民币继续贬值是大概率事件,国内呈现“股汇双杀”的局面,戴维斯效应明显。险资现在完全可以积极加大全球范围内的权益性投资,人民币出境投资美元资产,同时进行产业布局,内外联动,以获取长期稳定收益。

银保联动产生超级大资金,2016年4月21日,根据《关于支持银行业金融机构加大创新力度开展科创企业投贷联动试点的指导意见》,银行开始试水股权投资;2016年9月14日,银监会主席尚福林在中国银行业协会第七届会员大会二次会议上表示,要允许有条件的银行设立子公司从事科技创新股权投资。这意味着,我国商业银行开展投资股权业务或将放开。

 

文章来源:中国保险网络大学 微信号:InsuranceOU_China

 

 



 

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